事后诸葛亮

　　所有人都变成了诸葛亮，只不过是事后的。

　　新股改革时间不长，却被冠之以“史上最糟”，股民和专家就差指着证监会的鼻子怒其不争了。

　　以市场化破冰的新股改革，最后却驶向行政化的窠臼，着实让人对于中国的改革有了更清醒的认识。可是，新股改革有那么差吗？未见得，虽不完美，也不至于一无是处。新股改革中的市场化导向非常清晰，自主配售、存量发行、加强信披、不再控制核准节奏、过会即给批文、取消行政限价手段。当然，急火攻心之下的行政干预，当属昏招。

　　没有无懈可击的规则，支撑规则有效运行的不是规则本身，而是制定规则的一些基础价值，比如信用、法治。信用不足，规则运行的成本就极大，或者规则变成赤裸裸的丛林法则。法治不足，试错成本就极低，规则显得漏洞百出。

　　我们的询价制度是鼓励定出合理价格的，甚至为了防范道德风险和滥用询价还配套了回拨体制，以防止机构合谋抬高定价。这样的市场机制设计在理论上是可行的，也是可靠的，但就是一运行就乱套，“三高”泛滥，打新畸形，大股东和高管套现有如神助，贪婪的同时也舞动着不可言说的内幕交易影子。我们的市场一定是有问题的，但这个问题不是市场的问题，而是市场之外的问题。

　　比如IPO存量发行，原本是为了纠正超募，增加新股上市首日的股票供应量，降低市场投机，这在国外资本市场很正常。但南橘北枳的道理你不得不服，在中国股市一落地就变成老股套现，出头鸟奥赛康新股募集资金7.9亿元，大股东一次性套现却高达31.8亿元。制度设计当然有漏洞，但发行人和承销商将漏洞无限放大，置企业和投资者利益于不顾，赤裸裸攫取金钱利益，也算是中国特色了。对此，证监会急忙打了补丁，结果立马6家公司宣布暂缓新股发行，合着都是奔着大股东套现去的。

　　一切不美好不如意的现象，似乎都能在体制中找到漏洞。比如现在，人们争论IPO询价，到底是荷兰式竞价好，还是美国式竞价好。前者是按照最低报价统一成交，高报价者中标配售的几率更高；后者则是“实价实配”，高报价高中标率，低报价低中标率。于是有观点认为美国式竞价不会怂恿机构提高报价，可以解决“三高”。但细细一想，实际情况哪有那么想当然。美国式竞价下，价高者得，为了获得配售，机构不尽量报高价，恐怕就要白忙活一场。而荷兰式竞价呢，貌似人人都能看出它的漏洞，但是其本意在于避免寡头垄断市场以获得暴利，统一一二级市场的价格。也就是说，每一个机制或规则，都是有利有弊，全凭因地制宜。如果每一项舶来制度本土化之后，放大的总是其漏洞的一面，我们又该做怎样的思考呢？其实，不管是荷兰的还是美国的，最核心的是询价之前不知道发行价内幕以及询价过程透明，如果这个做不到，哪种竞价模式都白搭，都能被找出漏洞。规则倒是有，但是我们轻视这个规则。

　　新股改革，需要监管层把政策设计得尽量滴水不漏，但股民也应该破除对政策市的非理性期待。资本市场是一个利益至上、高度博弈的市场，股民对此应有理性认识。何必跳着脚骂存量发行导致的老股套现，不申购不就完了吗。用来投票的脚长在你的身上，为何非要贴上去呢？